作者： 程实 王宇哲 高欣弘　　“上朴实天时，下朴实地利，中得人和，而百事不废置。”2020年，突如其来的新冠肺炎疫情沦为全球经济金融的乱象之源，风险溢价的急遽变化之下，波动中的不动点已演进为全球投资者追赶的匮乏标的。我们指出，在新冠肺炎疫情短期按下世界“停止键”的同时，投资中国的四大逻辑却因几经重生而日益明晰。　　从长线看，中国经济身处由“增长速度”向“增质”转换的关键十字路口，新兴与科技产业加快驱动要素配备效率的提高，未来将会促使未来四十年资本市场的长周期兴旺。

从短线看，归功于疫情的有效地掌控，中国较之其他主要经济体下降幅度更加深、衰退进程更加慢、政策空间更大，人民币资产保留比较韧性。分析来看，人民币资产“低α+较低β”匮乏投资属性逐步突显，不仅获取了基准之上的收益展现出，也因之与其他主要经济体资产的较低相关性沦为集中风险的配备替代性。从主题看，中国经济应付短期挑战、步入长年转变的发展路径，孕育出以民生、金融、科技居多线的“黄金三角形”，经济转型充满著想象的新赛道脱颖而出，为长线资本获取了逢较低布局的结构性机遇。　　长线逻辑：中国经济滑行增质展开时　　预示中国人口红利逐步衰落，资源环境约束普遍显出，资本边际回报率步入上行轨道，经济“滑行”已是必定。

然而滑行并不意味著投资价值的缺陷，在人均GDP迈过1万美元台阶的关键节点，中等收益陷阱是放之四海而皆准的经济学定律。滑行过后，经济快速增长模式能否主动转型，从而构建经济发展质量的提高，才是“聪慧钱”担忧的核心问题。　　通过研究发达国家历史经验，我们找到，经济增长速度并非股市的晴雨表，经济增质才是资本市场繁荣的关键。即使算入“互联网泡沫”裂痕带给的负向冲击，1982~2002年（“滑行增质”阶段），标普500的总计收益率也低约618%，远高于1962~1982年（“高速快速增长”阶段）的97%。

比较“高速快速增长”期，德国与韩国股市也皆在“滑行增质”期呈现明显的高额收益。其背后的经济学说明是，经济体的高增长速度在初期相当严重依赖要素投放，但粗放型快速增长模式必将面对资源瓶颈而无法持续，可意识到的波动使涉及资产缺少投资吸引力。

忽略，经济质量提高阶段由新兴与科技产业驱动，彰显要素配备乘数效应，股市的持续报酬随之提高。　　在市场经济规律面前，中国也并不值得注意。在经历四十年的高速快速增长后，中国经济发展的核心动力也已从不断扩大要素投放，改向提振仅有要素生产率。2020年4月9日，《关于建构更为完备的要素市场化配备体制机制的意见》公布，首次将数据列为生产要素，有益挖出数据价值，提高其他要素配备的效率。

而随着新的基础设施承托起产业互联网的运营框架，数字经济分担起短期平稳市场需求、长年推展转型的双重职责，沦为社会生活质量升级的最重要基石。当前中国经济“增长速度”向“增质”的转换，或将是未来四十年资本市场繁荣的起点。　　短线逻辑：战“疫”下的人民币资产韧性　　疫情演进的不确定性在短期将持续，并沦为左右全球经济走势的关键变量。

2020年3月，国际金融市场一度经常出现频密震动，中国经济金融却突显出有绝佳的韧性。相比于其他经济体与主要金融市场，今年以来人民币汇率稳中有升；截至6月30日，中国股市大幅度排在全球金融市场，沦为短期超额收益的主要来源；而在新一轮全球货币严格浪潮的背景下，中国经济金融政策也呈现应付比较更加慢、空间比较较小、弹性比较充裕的较为优势。

　　我们指出，中国韧性的主要来源包括七个方面，分别是上下同欲的战疫行动、精准及时的政策应付、良性循环的经金互动、照相机加快的产业转型、焦点沉降的金融反对、讫大位定远的改革底蕴和众志成城的发展信心。在全球化杂音大大、美国经济结构性和周期性问题变换的情形下，上述来源在短期将之后承托中国经济和金融充分发挥好全球稳定器的最重要起到。

　　分析逻辑：人民币资产“低α+较低β”匮乏投资属性　　从分析角度，中国市场不仅获取了基准之上的收益展现出，也因之与其他主要经济体资产的较低相关性沦为集中风险的配备替代性。　　短期而言，这场前所未见的疫情已沦为重塑全球政治、经济、社会的最重要历史性变量，自大萧条以来繁盛和新兴经济体将首次同时陷于衰落，而归功于疫情的有效地掌控，中国较之其他主要经济体下降幅度更加深、衰退进程更加慢。　　长年来看，疫情按下了中国经济由高速快速增长改向高质量发展的“快进键”，双循环发展的新格局将有效地相连起两个市场、两种资源，护持中国资产茁壮为新时代更加具备稀缺性、有一点超配的α。　　此外，人民币资产与其他主要资产较低涉及的分析特征也逐步显出，未来将会在市场动荡不安中获取稳定性。

从近三年G4经济体（中、美、日、欧）主要资产展现出相关性看：股指方面，美国和日本主要指数都有典型的高β特征，相对而言，欧洲50和上证50与其他指数的相关性中等，而A股的创业板指则呈现显著的较低β特性；债指方面，美、欧、日债市各自相关性多达80%，与之比起，中国债指与全球债指的相关性低于。我们指出，分析的较低相关性实质体现出有了中国经济较强的基本面和宏观政策内生性。尽管人民币资产依然归属于广义的风险资产，但其独立国家行情的演译在全球衰退力弱和市场动荡不安的背景下将呈现匮乏的配备价值。

　　主题逻辑：　　以民生、科技、金融居多线的“黄金三角形”　　本世纪以来，从两会政府工作报告中当年任务的分类占到比可以管窥有所不同时期经济发展阶段性目标和抓手的变迁。意味著比重看，民生问题是两会最重要的注目焦点，其在历年政府工作报告任务占到比近20%。比较比重看，十九大以来，民生、科技、金融三大领域任务总计占到比均值约41%，显著低于2000年以来的历史均值34%，凸显政策担忧的更进一步探讨。2020年新冠肺炎疫情按下“停止键”，实体经济的衰退面对较小不确定性，民生担忧再次增强，涉及任务因而超过了历史最低的34%，科技、金融领域也经常出现了诸多新的拒斥和新举措。

　　我们指出，在新的时代背景下，中国经济应付短期挑战、步入长年转变的发展路径孕育出投资主线明晰的“黄金三角形”。在这个三角形中，三个顶点分别为民生（对应大身体健康和大消费）、科技（对应新的基础设施和先进设备生产）、金融（对应金融改革开放深化），而三条边则是以上三个顶点的彼此交互，极具长年耕耘的战略投资价值。　　民生科技对应于在线活动的沉降和升级，金融科技对应于To B和To C的平衡发展，民生金融对应于普惠金融的发力和基础设施产于的平衡。

以要素市场化的更进一步前进为驱动，以信息科技和产业互联网为承托，当下中国经济结构的转型和升级将随之惠及更加多元的参予主体，为下一个四十年的长周期兴旺奠下基调。

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